线上线下（300959.SZ）近日公告控股股东筹划控制权变更，原实控人及一致行动人以放弃所有表决权为条件，引入深圳深蕾科技股份有限公司（以下简称“深蕾科技”）以4.66亿元收购13.32%股权并控股，交易分三期、两年实施。这场“低成本+长战线”的易主交易暴露双方各自的困局。

一方面，上市仅4年的线上线下业绩持续滑坡，2021-2024年扣非后归母净利润从7252万元锐减至423万元，是“上市即巅峰”的典型。两大募投项目推进4年，途中均遭遇延期或终止，截至今年3月，累计投入均不足5成，公司却已将4亿募资用于补充流动资金。

另一方面，入主方深蕾科技作为电子元器件分销商，近十年五度叩关资本市场未果，2023年其半导体制造相关业务收入占比仅0.28%，此次带着“中间商造芯”的故事以分阶段模式再度叩关A股。 

长战线的低成本入主

该笔交易属于“低成本+长战线”入主案例，原实控人及其一致行动人通过放弃所有表决权助力新主低成本入主，然后双方用2年时间解决持股比例上的悬殊。

交易方案共分为三期：第一期，深蕾科技收购线上线下13.32%的股份，收购价格是43.55元/股，总价4.66亿元。交易完成后，线上线下的原实控人及其一致行动人将合计放弃39.96%股份对应的表决权。深蕾科技将成为线上线下控股股东，夏军、李蔚成为新实控人。

交易后表决权变化

第二期，在第一期交易交割完成后启动，深蕾科技要在2026年6月30日前或当年内收购线上线下9.9%的股份。

第三期，以前两期完成为前提，在2027年6月30日之前或当年内，深蕾科技收购线上线下6.68%股权。

为确保以上“三步走”交易履约，在深交所确认第一期易主交易后，线上线下的原实控人及其一致行动人要在10个交易日内向深蕾科技质押一定比例的股份，作为后两期交易的履约担保，与此同时，深蕾科技要为后两期交易合计预先支付3亿元的保证金。

通过以上交易安排，深蕾科技的一次性资金支出压力较小，在风险上，双方也作出约定。

转让方承诺2025-2026年营收合计不低于10亿元，归母净利润不低于2000万元，否则要作出补偿。此外，如果第三期交易未能顺利进行，原实控人有权要求全面接管上市公司，恢复实控地位。

需要注意的是，完成三期交易后，深蕾科技的总持股比例将达到29.9%，线上线下原实控人及一致行动人的持股比例降至23.38%，两者持股比例悬殊较小，届时原实控人股份对应的表决权将全部恢复。由于双方也未约定三期交易后线上线下原实控人“不谋求上市地位”，这种股权结构与表决权安排可能埋下控制权动荡隐患。

新主曾三度卖身，两度谋上市

深蕾科技在电子元器件产业链中，扮演着“中间商”角色，作为国内外著名电子元器件供应商诸如博通、松下、村田、长鑫存储在中国区域的主要代理服务提供商，靠分销差价和技术服务形成盈利基本盘。

近年来，公司试图突破“中间商”天花板：通过购买和授权方式，切入音频编解码芯片领域，拿下半导体制造和销售资质许可。

不过，公司转型尚处于初始阶段，根据招股书，2023年上半年，公司的传统分销业务贡献了超过99%的营收（40.7亿元），半导体获许可制造及销售业务收入占比仅0.28%。

如今以新主身份入主线上线下的深蕾科技，事实上，其资本长跑长达十年，曾三度筹划“卖身”，两度谋上市。

2015-2016年，公司搭建上市红筹架构欲赴境外上市，却因估值和股票流动性等考量，当年转头盯上罗顿发展（600209，退市罗顿），拟进行重组。

这场重组从一开始就自带争议——深蕾科技实控人夏军与罗顿发展实控人李维存在亲属关系（夏军是李维妹妹李蔚的配偶），更魔幻的是，深蕾科技营收规模和净利润远超罗顿发展，竟要以高达739%的增值率“委身”上市公司。

对此，上交所三轮问询，追问是否构成重组上市，以及高溢价收购的合理性。在质疑声中，这场家族式资本联姻最终流产。

但深蕾科技并未放弃，2017年-2018年，罗顿发展再次筹划重组，拟收购深蕾科技100%股权，2018年7月，这笔关联交易最终未能获得证监会审核通过。

2019年5月，深蕾科技又转投深圳华强（000062.SZ）怀抱，但短短4个月，便因交易双方无法对该交易进一步的商业条款达成一致，而宣告重组终止。

2023年-2024年，深蕾科技决心独立上市，拟上市板块深交所主板，当年7月接受首次问询，但却在深交所2024年3月发出第二轮审核问询函后，未及回复便在去年5月匆忙撤回材料。

两大募投项目“烂尾”，近半数募资用作补流

根据公告，交易双方同意将线上线下现有业务逐步下沉到全资子公司，而且，如果未来三年内深蕾科技需要对上市公司现有业务剥离，线上线下原实控人承诺按合理价格收购上市公司现有业务及相应资产，并承接现有业务人员。

然而，这场看似是开启线上线下新篇章的易主，更像是其为摆脱困局作出的无奈选择。

线上线下2021年上市，主要从事移动信息服务和数字营销业务，其中核心业务移动信息服务的主要盈利模式是向运营商采购短信资源，向企业客户提供移动信息服务。

公司业绩“上市即巅峰”，受行业发展及下游部分行业客户景气程度不足等因素影响，2021年以来，线上线下扣非后归母净利润逐年下滑，并在近两年出现断崖式下跌，2021-2024年分别为7252万元、4423元万元、1707万元、423万元。

笔者留意到，上市当年，线上线下合计募资8.2亿元，其中，超募资金3.35亿元。在筹划易主前，公司主要募投项目已推进超过4年，除补充营运资金项目外，至今没有项目完结。

公司首发募投项目包含“企业通信管理平台建设项目”“分布式运营网络建设项目”，原计划达到预定可使用状态日期分别为2023年3月31日、2022年9月30日。2022年8月，公司将这两个项目分别延期至2024年6月30日、2023年12月31日。

此后两年，线上线下又因外部原因先后将“分布式运营网络建设项目”“企业通信管理平台建设项目”达到预定可使用状态日期分别延期至2025年6月30日、2025年12月31日。

然而，在临近结项日期时，今年4月底，线上线下又以“目前的运营网络配置已基本满足发展需求”为由宣布终止“分布式运营网络建设项目”，转而将剩余募集资金永久用于补充流动资金。

来源：公告

据披露，截至今年3月底，“分布式运营网络建设项目”投入募集资金不足一半（已投入6369万元），而“企业通信管理平台建设项目”仅投入募集资金3674万元，投资进度仅24%。

相比于募投项目的反复延期直至终止，公司在补充流动资金方面的动作却堪称“雷厉风行”。

上市以来，公司通过募投项目、超募资金、终止项目合计动用4亿元资金用于补充流动资金，占总募集资金近一半。

这不禁令人深思：公司是否早已放弃上市时对投资者许下的发展承诺？这场交易究竟是新主“借壳上市”的资本算计，还是双方试图突破业务瓶颈的尝试？（本文首发于钛媒体APP，作者｜张孙明烁）